黄云刑事律师团队|内幕交易罪刑事辩护参考——犯罪主体、犯罪行为角度着手

文|黄云律师、杨子琛 云辩护

收录于话题

#资本市场3个

#证券市场1个

#上市公司2个

在证券市场中，内幕交易已经成为常见多发的违法犯罪行为，成为资本市场的毒瘤。监管部门取证困难、犯罪手段复杂且多变，给监督和执法人员带来极大的挑战，也让上市公司高管和内幕信息知情人员对违法认定和处罚尺度充满疑惑。随着2019年12月《证券法》的修改，内幕交易的违法责任大大提高。2020年8月最高人民法院发布的《最高人民法院关于为创业板改革并试点注册制提供司法保障的若干意见》中，再次强调依法从严惩处内幕交易等证券违法行为，同时要求及时修改完善与内幕交易相关的司法解释和司法政策。

但即便如此，关于内幕交易、泄露内幕信息等违法犯罪的主体和行为性质认定依旧充满争议，以至于在行政处罚的数额确定、行为人是否移送司法机关追究其刑事责任等方面均有影响，相关法律法规亟待完善。同时，现有执法和司法实践也尚未形成统一的法律适用规则和标准，审判案例少、犯罪情况复杂多变，给刑事审判和刑事辩护带来诸多困难和挑战。

本文笔者从内幕交易罪的犯罪构成入手，基于现有司法实践和案例分析，对内幕交易罪的犯罪主体和行为认定进行了总结，在此基础上阐述相应的辩护思路。

本文收录于#上市公司#刑事风险系列文章中，全文共6890字，全文阅读需15分钟，感谢您的转发与收藏。

目 录

■ 一、上市公司风险概述

■ 二、大数据分析报告

■ 三、内幕交易犯罪主体的界定

1.总体判定标准

2.认定中的特殊情况

3.刑事辩护与抗辩

■ 四、犯罪金额与犯罪认定

1.证监会《认定函》的法律认定

2.《认定函》证据类型

3.违法所得认定与探讨

4.刑事辩护与抗辩

一、上市公司风险概述

基于上市公司的刑事风险而论，共有以下三个方面：第一，证券一级市场的刑事风险，例如擅自发行股票、公司、企业债券罪，欺诈发行股票、债券罪；第二，证券二级市场的刑事风险，如违规披露、不披露重要信息罪、内幕交易、泄露内幕信息罪、操纵股票、期货市场罪；第三，上市公司治理中的刑事风险，如背信损害上市公司利益罪，职务侵占罪，挪用资金罪。在涉及上市公司的各类犯罪中，内幕交易类犯罪是证券二级市场中严重影响交易公平与其他投资者利益的犯罪，同时给上市公司及其高管带来极大的法律风险。

内幕交易、泄露内幕信息罪，根据《中华人民共和国刑法》之规定，是指证券、期货交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券、期货交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行，证券、期货交易或者其他对证券、期货交易价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或者卖出该证券，或者从事与该内幕信息有关的期货交易，或者泄露该信息，或者明示、暗示他人从事上述交易活动。

二、大数据分析报告

时间：2017年1月1日——2021年5月1日

案例来源：威科先行案例库

关键词：上市公司、内幕交易

地域：中国大陆

案件数量：41件

数据采集时间：2021年6月30日

本文共检索威科先行中包含内幕交易类的犯罪70余件，主要以2017年以来的案件为参考，及2017年至2020年相关的行政处罚类案件380余件。在上述案例中，数据呈现出：行政处罚是惩治内幕交易违法犯罪行为的主要手段，部分案件行为人被行政处罚后仍被追究刑事责任，但在刑事审判中，给予辩护律师的辩护空间很小，并且上诉率偏低。对比司法研究类论文资料、检察院、证监会相关指导性文件后，在案例分析的基础上，本文从刑事辩护的角度展开对内幕交易罪的犯罪主体及行为认定的相关研究和阐述。

在地域分布上，上海、广东占比位居前二。值得关注的是，在该类型犯罪的被告人学历方面，研究生占比28%，博士占比7%，相较于其他类型的犯罪表现出明显的高学历特点。

三、犯罪主体认定

1.总体判定标准

本罪的犯罪主体为“内幕信息的知情人员”，因此必须先明确何为“内幕信息”。《证券法》中规定，“内幕信息”是指在证券交易活动中，涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，同时，《证券法》列举了12种发生可能对上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司的股票交易价格产生较大影响的重大事件皆属内幕信息，几乎囊括了所有对交易市场证券价格产生重要影响的情况。

因此，内幕交易罪的犯罪主体即为上述“内幕信息”的知情人，其中也包括非法获取内幕信息的人员。我国在处理内幕交易、泄露内幕信息案件时，往往会借鉴“欺诈论”学说，该学说认为，任何人为了证券交易目的而私取内幕信息，违背对信息来源承担的义务，均构成“与证券相关”的欺诈。如最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》中第2条第1项规定“利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的”应当认定为“非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”。

在司法实务中，更是扩大了内幕交易罪两种主体的认定范围，其中内幕信息的知情人员的认定扩大为，包括知情人的亲属及一切和知情人有信息往来或金钱往来的其他人。

但学术层面对于内幕交易犯罪主体的争论并未因此停止，一定程度上造成司法实践层面的认定混乱，而问题的根源在于参与内幕交易的人员种类复杂多变，加大了实务中界定和取证的困难。从监管角度来看，我国证券市场还处于发展初期，面对的挑战和风险极大，亟需用强有力的监管来维护资本市场的稳定，因此我国对资本市场的监管越趋严格，任何可能构成内幕交易的主体和行为都进行了相对应的囊括。并且，一旦内幕交易行为上升至追究刑事责任，给予行为人抗辩及辩护律师辩护的空间本身就非常之小。

2.主体认定中的特殊情况

（1）内幕消息知情人的常见抗辩

①行为人以内幕信息“众人皆知”来抗辩的情况（参考案例：(2015)粤高法刑二终字239号）。行为人称在内幕信息（公司即将重组）对外公示前，公司重组的准备和传闻就已经在公司内传播了近3年之久，行为人认为公司重组并不是什么秘密，但这样的抗辩最终并未被证监会与法院采纳。

②行为人以自己“根据股票市场变动，预测大盘走向”来抗辩的情况（参考案例：(2011)锡刑二初字第0002号）。虽然该案中并无直接证据证明行为人是以工作便利获取了内幕信息，但法院却认为：“行为人实施行为时是否意识到犯罪，反映行为人主观恶性程度，可在量刑时酌情考量，至于行为人对其行为的法律性质和法律后果存在认识上的错误，不影响司法机关对其行为性质的判定。”

③行为人“以自己并非获利或止损，意图长期拥有该股票”来抗辩的情况（参考案例：(2010)二中刑初字第689号）。法院认定：内幕交易罪侵犯的客体是国家对证券市场交易的管理制度和投资者公平交易、公开交易的合法权益。无论黄光裕在买卖中关村股票时所持何种目的，只要作为内幕信息的知情者，在内幕信息价格交易敏感期内买卖该特定证券，无论是否获利，均不影响对内幕交易犯罪性质的认定。

以上案例可以清楚地看到，我国对于利用内幕信息犯罪的认定采用“知悉并利用”的学说，以行为人在内幕信息敏感期可能知悉内幕信息并买卖股票，来作为内幕交易罪的判定依据。虽然证监会和司法机关难以直接证明行为人主观上利用了内幕信息，但可以通过客观上行为人在内幕信息敏感期交易习惯的异常来间接证明，行为人以依靠其他手段或分析来解释自己的交易行为的往往很难被支持和采纳。

（2）非法泄露/获取内幕信息的行为探讨

《证券法》第五十一条对内幕信息的知情人进行了列举，最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释中进一步细化了泄露内幕信息罪的情形。

在实务案例中，有以下争议点：

泄露信息是否以第一受领人作为界限（参考案例：(2018)沪02刑初22号）。与美国刑法类似，我国对于内幕交易知情人采取传统信义义务关系论，即行为人泄露内幕信息是违背了所在公司/岗位的所应承担的信义义务，这种信义义务很好地囊括了行为人的主观思维，法官无需去推敲行为人泄密的目的。内幕信息的受领人所衍生出的内幕交易法律责任，由内幕信息泄露者承担。

无偿、无意泄露内幕信息行为是否也构成犯罪。在此问题上我国与美国刑法不同，一是我国刑法所规定泄露内幕信息罪并不要求泄密人必须从泄密行为中牟取个人利益，这是由于我国证券市场仍处于初步发展阶段，内幕交易违法犯罪仍处于高发期，加之内幕交易犯罪一直存在举证难，如果再附加谋取个人利益的构罪条件，势必进一步增加控方指控泄露内幕信息罪的困难。

无意间获取到内幕信息的情况如何认定（参考案号：(2019)粤03刑初473号）。在本案中，行为人是以被动方式（听到朋友打电话）来获取到内幕信息的，辩护律师以行为人不属于《证券法》和《司法解释》中列举的内幕信息知情人作为辩护意见，但该意见并没有被法官采纳。

以事先不知道泄漏内幕信息的人是内幕信息知情，或以不知道泄露/获知信息为内幕信息进行抗辩的（参考案号：(2015)粤高法刑二终字239号），具体裁判会根据双方实际处在的上市公司职位与二人间关系进行综合考量。

关于泄露内幕信息罪的主体认定问题，在前文中笔者提到行为利用内幕信息在敏感期内交易可能构成内幕交易罪，但泄露内幕信息的人是否一定会构成泄露内幕信息罪？答案是否定的，认定泄露内幕信息者构成泄露内幕信息罪，需要证明其向利用内幕信息交易者泄露了内幕信息，即双方就内幕信息存在信息往来或利益往来。在司法实践中，双方关系越为亲近的，则证监会和司法机关对于信息和利益往来的证明就越简易（参考案例：(2011)锡刑二初字第0002号），双方关系越疏远，则需要证明双方在敏感期内有明显的信息往来或利益往来关系。

3.刑事辩护与抗辩

（1）举证推翻控方推定

在内幕交易犯罪司法审判中，由于举证相对其他犯罪非常困难，控方往往会采取合理推定的证明方法，一方面证明内幕交易行为人在敏感期内交易习惯异常，另一方面证明内幕交易行为人有可能获取到内幕信息（或与内幕消息知情人存在亲密关系）。

在此种情况下，行为人和辩护律师需对控方推定内容进行反推定，一方面对自己交易习惯的异常进行合理地解释，另一方面排除与内幕交易知情人的关系，或是证明自己判断的依据，信息的来源。

（2）及时“刹车”

若行为人在敏感期内无意泄露了内幕信息，或是买卖证券股票后发现获知的内容属于内幕信息的，应当及时停止买入/卖出操作，并与证监会通报，及时在证监会行政处罚层面接受处罚，以免遭受更重的刑事处罚。

（3）利用法理争议减轻犯罪情节

①内幕交易行为侵害的是证券市场交易的公平原则，如果行为人长期持有股票证券，即便是在获取内幕信息的情况下交易，并且后续继续买入、卖出该股票的行为，而非利用信息优势在敏感期至股票重新开盘时的证券市场差额获利，那么对于行为人证券市场公平交易的侵害就大大减少，可以在裁判时减轻其主观恶性评价。

②违背泄露内幕信息罪中，行为人违背信义义务的情节是否达到刑事处罚的程度。即行为人虽然结果上导致内幕信息泄露，但如果其主观上并非出于故意，客观没有通过窃取、套取等方式获得内幕信息，而是通过猜测、推导等方式得出并在与他人交流过程中无意谈及该信息，则可以从其主观意识与客观行为着手进行辩护。

四、犯罪金额与犯罪认定

1.证监会《认定函》的法律认定

证监会对内幕交易违法行为进行行政处罚后，如该违法行为涉及刑事犯罪则将移送司法机关，此时证监会会出具《关于x某等涉嫌内幕交易案有关问题的认定函》，对于该认定函，至今都存在巨大争议。

在司法实践中，有以“证监会认定函的内容严重违背客观事实，缺乏公正性，审判机关直接使用证监会认定函的内容，破坏了司法正义。”（(2015)粤高法刑二终字239号）进行抗辩的。

法院回复此辩护意见称：“根据《最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证监会关于整治非法证券活动有关问题的通知》（证监发[2008]1号），非法证券活动是否涉嫌犯罪，由公安机关、司法机关认定。公安机关、司法机关认为需要有关行政主管机关进行性质认定的，行政主管机关应当出具认定意见。又根据《最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证监会关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》第四条、第五条的规定，证券监管机构可以根据司法机关办案需要，依法就案件涉及的证券期货专业问题向司法机关出具认定意见。司法机关对证券监管机构随案移送的证据，经法定程序查证属实的，可作为定案的根据。”

另外也有以“证监会认定函不属于鉴定意见，证监会不符合法定鉴定机构”等试图推翻证监会认定函的法律效力而进行抗辩的，均最终均未被法院采纳。

对于《认定函》的性质，笔者认为属于证据类型中的书证，但作为意见性证据，也属于证监会对证券相关专业问题出具的专业性意见，具备一定权威性。虽然目前司法解释还未完善，但也体现了内幕交易犯罪取证困难的客观情况，如刑事司法中脱离《认定函》进行裁判，会大大增加取证和事实认定的难度。在案例审判中，存在以下三种情况：

（1）《认定函》由证监会直接作出，并移送司法机关。该情况属于证监会针对内幕交易进行行政处罚后，将《认定函》转交司法机关，进行刑事追责。在这种情况下，行为人在刑事诉讼程序中再对《认定函》的内容和性质进行抗辩可能不会被法院采纳。在实际中理想的应对方式是，行为人和上市公司在证监会开始调查且《认定函》还未作出时，积极配合调查、参与听证，向证监会阐述自身对于行为性质的态度和意见，以免造成后期无法进行抗辩的困境。

（2）司法机关商情证监会出具认定意见。该情况属于司法机关根据办案需要，就案件涉及的证券期货专业问题依法向证监会申请出具认定意见。此种情况下，认定意见仅属于证监会根据控方对于行为人犯罪行为的指控思路与认定而出具，而证据会通过自身开展调查而出具的权威性认定，行为人可以就该认定意见以现有证据进行抗辩。

（3）“曲线救国”能否实现。笔者阅读了多起就证监会《认定函》性质和证明力而起诉的行政复议、行政诉讼案件（参考案例：（（2016）京行终3032号、（2016）京02行终903号），结果无一例外地被法院驳回。但行为人还可以从程序方面下手，对证监会作出的行政处罚和认定提起行政诉讼，维护自身权利（参考案例：(2019)京01行初1120号）。

2.证据类型

证监会《认定函》的证明力，根据上文提及的不同情形可分为直接证据和间接证据。一是证监会在行政执法过程中认为案件涉嫌刑事犯罪，在移送司法机关时作出的《认定函》，由于其是基于证监会自身调查收集的证据材料而产生，属直接证据；二是司法机关在办案过程中，商请证监会对于案件中疑难和专业问题出具意见，此时证监会出具的《认定函》是根据司法机关办提供的证据材料而出具，其证明力相对较弱，属于间接证据。

3.违法所得问题

（1）计算方法

《内幕交易解释》第 10 条和中国证券监督委员会《证券市场内幕交易行为认定指引(试行)》（下文称“《认定指引》”）第21条均将内幕交易的违法所得认定为内幕信息知情人员或非法获取内幕信息的人通过实施内幕交易行为“所获利益或者避免的损失”。

在实际案例中，行政和刑事处罚文书往往不会写明计算的具体数据和依据，而辩护律师就计算方式正当性而进行的辩护，得到的回复也都非常简单。通过样本分析，我国现行采用的违法所得计算方法共有以下三种：

实际所得法

适用于已经将证券股票已经变卖的情况。即为实际卖出金额扣除买入成本和其他交易费用的净差额，若发生亏损的，将亏损部分从整体中扣除。这种情况下，法院计算方式会忽视了除内幕信息外，其他利好、利空因素对股票证券的影响，行为人的违法所得可能是多方因素的共同结果。

账面所得法

适用于还未将证券股票变卖的情况。账面所得即为以某“基准日”和“基准价”所确定的账面余股市值，再扣除买入成本和其他交易费用的差额。在实际案例中，基价日的选定并没有明确标准，基价日的不同对违法所得的认定也不相同。

两种方法共同使用

适用于证券股票部分卖出的情况。将违法所得获取的时间分成两个部分进行分别讨论，亦或是将一个具体的行为（如全部卖出）进行先后的违法所得评估，由于没有明确的法律规定，这样综合计算的方法会导致出现不同种的情况，给予一定辩护律师的辩护空间。

没有违法所得

若证监会计算后没有违法所得的情况，往往仅会给予一定量的行政处罚，或责令行为人在一定期间内卖出所持股票，若产生违法所得的，以违法所得进行行政处罚，或直接处以行政处罚。

（2）所侵犯法益/拟制所得法

对内幕交易所侵犯的法益，一般包含一下两种学说，一种认为内幕交易侵犯的是所有投资者接触相关市场信息的均等机会，造成交易市场不公平的情况。虽然不能认为全部投资者在接触内幕信息当时都能做出相同且正确的反应，但应当认可内幕交易行为人创设了一个优先于其他投资者的机会。

另一种学说“特殊获利或避损机会”说则认为，内幕交易行为人获得特殊获利或是规避风险的机会，由于股票证券市场是一个高风险的资产管理活动，内幕交易行为人通过内幕交易让自己的获利达到最大，让自己的亏损达到最小。

不论两种学说之间差异，都指向了一点是，惩治内幕交易犯罪并非惩治交易行为本身，而应归责于内幕交易转移财产的交易手段产生的与其他人不对等的特别获利/避免亏损的机会。于是，在日本等法治进程较快的国家，尝试使用“拟制所得法”的方式，来计算内幕交易的违法犯罪所得，即利用大数据分析、行业专家评估等方式，计算当前市场下，普通大众对于该内幕信息的接收程度和预期获利，或是对比在内幕交易复牌日后买入/卖出所获取的预期利润。以此来估算内幕交易犯罪的真实犯罪所得。

4.辩护与抗辩

（1）经济计算方式给予的辩护空间

在计算方式上的多样和不确定性，本身给予了辩护律师一定的辩护空间，而司法进步和拟制所得等学说的出现，更给了辩护律师一种新的思路，即影响股票市场价格变动的因素有很多，在一次内幕交易中也会出现多种多样的情况，如“利空”、“亏空”、“熔断”，甚至通货膨胀、股市低迷等。对一个犯罪行为的评价不应仅着眼于最终的结果，更因注重其中的因果关系。

（2）是否能够排除其他可能

在知悉内幕信息的证明上，应当满足排除其他可能性，上文中已经提及司法案例中往往使用的是推定和举证倒置的方法。对于内幕交易的违法犯罪所得，也可以采取排除可能性的方式，如果有多个信息都可能影响股票价格，那么可能导致内幕信息的价值证明不符合相应标准。例如在消极型内幕交易中，行为人在敏感期内卖出股票避免损失的情形，股票的跌停是否来源于该内幕消息还是有多个内幕消息共同作用，都给了刑事辩护一定的辩护空间。

新《证券法》的出台扩大了内幕信息知情人的范围，细化了内幕信息的认定，大幅提升了对内幕交易的惩处力度。而近些年来内幕交易一直是证监会重点打击的证券违法行为，每年都有大批案件被立案调查，对涉案行为人处以行政处罚或追究刑事责任。由于我国证券市场发展还处于发展初期，取证和监管压力都非常之大，证监会认定、处罚和刑事审判的监管和惩治力度非常之严，所以给予辩护律师和行为人的辩护空间非常之小，本文以案例和法理入手，结合不同法律学说，试图寻找可行合理的辩护中的新思路。但更重要的是，对于上市公司和内幕信息知情人，如何更好得完善上市公司监管模式、筑建刑事合规体系更是重中之重，在内幕信息披露和处理上，更应小心谨慎，规避可能的刑事风险。