本文根据作者在无讼学院所做的“聚焦债券风险处置的最后一道防线——《审理债券纠纷座谈会纪要》解读”讲座的部分内容整理。

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《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（以下简称“《会议纪要》”）明确区分了债券违约与侵权的民事责任，并从程序和实体两方面为其划出了较为清晰的救济路径，其中最为核心的是明确了两类责任的构成要件和举证责任的分配。本文通过三张表格系统梳理了以《会议纪要》为核心建立起来的债券民事责任的构成要件与举证责任的分配规则，并对其进行简要分析。

一、违约纠纷与侵权纠纷

（表一）

由债券的交易和发行引发的民商事案件主要有合同、侵权和破产三大类，其中所涉的债券法律责任主要为违约责任和侵权责任。对责任类型的区分是开展诉讼的前提，在过往的债券纠纷实践中，当事人往往会混淆这两类诉讼，忽视两者在法律性质、请求权基础、实质法律关系等方面的差异，最终导致诉讼路径的错位。《会议纪要》对违约纠纷和侵权纠纷做出明确区分。

（一）违约纠纷

违约纠纷案件根据债券是否实质到期分为两大类型，第一大类是因发行人实质到期违约后发行人无法还本付息而引发的纠纷。另一大类是债券未到期权利人要求发行人提前清偿而引发的纠纷。后者又根据是否存在约定分为两种类型：第一种情况是募集说明书中有预期违约、交叉违约等具体条款约定的。此时，法院大多支持债券持有人根据条款约定主张提前清偿。实务中触发“交叉违约”的情形包括：发行人的其他债券发生实质违约；发行人评级被降低；发行人未能按期兑付当期利息；发行人有违规改变募集资金用途等行为；发行人存在虚假陈述等违规行为；发行人资产因为诉讼被查冻扣；发行人转移财产等。

第二种是没有明确合同约定而主张提前清偿的情形。这种情况下，无论是基于预期违约还是解除合同，人民法院普遍把握较为严格，这也是考虑到债券兑付仅是金钱之债，债券违约对企业信用影响巨大，有关提前清偿的认定应与破产法规则相协调。《会议纪要》第21条规定，“债券持有人以发行人存在其他证券的欺诈发行、虚假陈述为由，请求提前解除合同并要求发行人承担还本付息等责任的，人民法院应当综合考量其他证券的欺诈发行、虚假陈述等行为是否足以导致合同目的不能实现等因素，判断是否符合提前解除合同的条件。”实务中，对于没有明确约定的信用评级降低、信息披露违规、财产被查冻扣等，法院都要结合是否足以导致合同目的不能实现等因素判断发行人行为是否影响偿债能力。

违约纠纷的权利主体是指债券持有人，即主张权利时，当事人手中仍持有债券。在责任主体上，债券持有人可以向发行人和增信机构主张权利。在过去，如果出现虚假陈述的情形，责任主体能否扩张到承销商存在一定争议。因为承销商在债券募集说明书中通常约定“一旦出现虚假陈述，愿意承担连带责任”，这被认为是承销商合同义务的来源。但这句话仅是对法律的复述，并不改变虚假陈述责任属于侵权责任的现实。《会议纪要》在第3条、第11条、第14条等中均明确：债券持有人、债券投资者依法提起的债券欺诈发行、虚假陈述属于侵权赔偿纠纷案件。而《会议纪要》在第10条中也明确，受托管理人、债券持有人要求依约偿付债券本息或者履行增信义务的合同纠纷案件中，责任主体只有发行人和增信机构。

（二）侵权纠纷

侵权纠纷的案件类型相对较为广泛，从行为角度看，除了纪要中提到的欺诈发行、虚假陈述、内幕交易、操纵市场的侵权行为，还包括新《证券法》规定的编造、传播虚假信息等行为。比如，相关主体对于关联债券的不当行为导致债券持有人损失的情形就有可能构成侵权。“13海航债”发行人不合理召开债券持有人会议，导致海航集团发行的其他关联债券交易价格大幅下跌，最终在上交所停牌，此种情形下，责任方是否需要承担侵权责任有待进一步探讨。

从主体的角度看，侵权纠纷对权利主体主张权利时是否持有债券没有限制，而责任主体更为广泛，包括发行人、发行人的内部人、承销机构、受托管理人、其他债券服务机构、破产管理人等。《会议纪要》强调“卖者尽责、买者自负”的原则。买者自负的前提是卖者尽责，即需要强化发行人的责任，同时强调控股股东、实际控制人恶意“逃废债”的行为。

根据《会议纪要》，两类纠纷的其他具体区别如上表所示，本文重点关注两类责任的构成要件和相应的举证责任。

二、两类责任的构成要件与举证责任的分配

（表二）

（一）违约责任的构成要件与举证责任分配

违约纠纷的构成要件较为简单，主要关注合同是否成立和已经成立的合同是否履行。合同成立是主张违约责任的前提，举证责任在债券持有人，即原告要证明自己是债券持有人。被告对合同是否履行存在争议的，由被告承担举证责任。因此，在债券持有人与责任人对债券是否按期兑付存在争议时，由发行人和增信机构承担合同是否履行这一构成要件的举证责任。实务中，债券持有人通常通过银行流水、宣告违约告示等方式证明责任人违约，但当出现真伪不明的情形时，依旧由发行人与增信机构承担证明不利的后果。

（二）侵权责任的构成要件与举证责任分配

《会议纪要》以虚假陈述案件作为模型，对侵权行为、损害后果、因果关系、主观过错四大构成要件及举证责任分配做出了规定。

1.侵权行为的“重大性”

《会议纪要》对侵权行为“重大性”的认定上存在两点变化。第一点变化是增加了以偿付能力为实质判断标准的规定。《证券法》第81条规定：发生可能对上市交易公司债券的交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时……此条规定对重大事件的判断标准为对公司债券交易价格产生较大影响的重大事件，但该规定还是较为笼统。债券虚假陈述信息重大性应有实质判断标准，核心是有关信息可能影响投资者对发行人“偿债能力”的判断。《会议纪要》第22条规定：“债券信息披露文件中就发行人财务业务信息等与其偿付能力相关的重要内容存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的……”

第二点变化是取消了行政处罚前置规定。2015年立案登记制度改革后，最高人民法院曾提出，人民法院可以在诉讼程序中对是否存在虚假陈述侵权行为进行独立判断。《会议纪要》第9条更明确规定，行政处罚或者生效刑事裁判文书不是欺诈发行和虚假陈述案件的前置条件。

对于侵权行为是否存在，由原告承担相应的举证责任。对于侵权行为“重大性”以偿付能力为核心的实质认定标准对原告的举证是一个考验。行政处罚和刑事判决的前置性规定的取消，虽然降低了起诉的门槛，也意味着交易所的自律处分、权威媒体报道等将有可能作为“重大性”的依据。但是，缺乏行政处罚和刑事判决的支撑，原告的举证负担也会增加。

2.损害后果（损失）的确定

损害后果（损失）的具体认定主要依据债券的买入和卖出时间，在虚假陈述类纠纷即是在侵权行为实施日及之后、揭露日之前买入债券，揭露日后卖出或继续持有债券。《会议纪要》第22条根据一审判决前是否持有债券对原告损失的计算方式进一步明确：已经卖出债券的，本金损失按投资人购买该债券所支付的加权平均价格扣减持有该债券期间收取的本金偿付（如有），与卖出该债券的加权平均价格的差额计算，并可加计实际损失确定之日至实际清偿之日止的利息；仍然持债券的，债券持有人可以请求以支付当期利息或者到期本息作为计算损失赔偿数额。

损害后果（损失）的举证责任由原告承担，通常原告需要提交交易凭证等作为损失的证据材料。至于实施日、揭露日等关键时间节点，一般会在行政处罚决定中进行明确；在法院启动代表人诉讼的情形下，法院还会依职权明确具体的权利登记范围。此外，一些法院（比如上海金融法院）还与证券登记结算机构建立电子交易数据对接机制，为损失赔偿数额计算以及适格投资者范围核验提供支持。这些都较大程度降低了原告的举证负担。

3.因果关系的倒置

在因果关系的认定上，欺诈市场理论和信赖推定理论是重要的理论基础。虚假陈述行为的发生，欺诈的是整个证券市场，投资人因相信证券市场是真实的以及证券价格是公允的而进行投资，其无须证明自己信赖了虚假陈述行为才做出投资。因此，在证券虚假陈述等侵权类纠纷中，因果关系的举证责任倒置——原告无需证明是否存在因果关系，法律推定因果关系的存在，由相关责任主体抗辩不存在因果关系。《会议纪要》第24条的规定即是如此——发行人及其他责任主体能够证明债券持有人、债券投资者的损失部分或者全部是由于市场无风险利率水平变化（以同期限国债利率为参考）、政策风险等与欺诈发行、虚假陈述行为无关的其他因素造成的，人民法院在确定损失赔偿范围时，应当根据原因力的大小相应减轻或者免除赔偿责任。

4. 主观过错的多元性

（表三）

过错类型的确定要按照责任主体的不同而有所差异。根据《会议纪要》的规定，责任主体为发行人（破产阶段的破产管理人）和增信机构时，过错类型为无过错责任，即无需对是否存在主观过错进行证明。当责任主体为受托管理人时，过错类型为过错责任，由原告承担举证责任，认定标准为被告未能勤勉尽责公正履行受托管理职责。当责任主体为发行人内部人、其他债券服务机构、承销的证券公司时，过错类型均为过错推定，由被告抗辩不存在过错。就发行人内部人而言，需要根据其在公司中所处的实际地位、在信息披露文件的制作中所起的作用、取得和了解相关信息的渠道及其为核验相关信息所做的努力等实际情况，审查、认定其抗辩理由是否成立。就其他债券服务机构而言，需要区分普通注意义务和特别注意义务来认定其抗辩理由是否成立。就承销的证券公司而言，《会议纪要》第30条专门规定了免责抗辩情形。

较为复杂的是承销商的过错类型问题。因为我国目前的债券市场处于割裂状态，承销商的过错类型也存在不同情形。依据《证券法》的规定，承销的证券公司的过错类型为过错推定，但是该规定并没有涵盖银行间市场的承销商。因此，以银行为代表的非金融企业债务融资工具承销商，其过错类型是否属于过错推定并不明确。与此同时，就承销的证券公司的过错类型而言，《证券法》虽已明确规定属于过错推定，但《会议纪要》既在第29条规定了认定其过错的条件，又在第30条规定了其免责抗辩的情形，这就存在过错推定和过错责任模糊情形，实务中增加了解释和抗辩的空间。

三、小结

《会议纪要》对债券纠纷审理的经验进行总结，对债券侵权和违约纠纷的构成要件进一步完善，并回应了实务中的争议，具有重要意义。从中我们也能看出，构成要件安排和举证责任的分配背后，蕴含着丰富的政策的考量和利益平衡，有意无意的模糊地带和制度留白恰恰为债券市场各方的博弈提供了新的战场。

（本文系“债券法评”栏目第20期）

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